Библиотека Интернет Индустрии I2R.ru

Интернет-трейдинг (или И-трейдинг) как ведущий сектор ритейловых финансовых услуг уже несколько лет будоражит просвещенные умы российских граждан в силу своей изысканной технологичности и феноменально бурного роста на Западе. С другой стороны, эта тема не лишена налета мифологичности и скандальности, возникшего вследствие элементарного отсутствия профессиональной информации.

Интернет-трейдинг впервые получил известность в середине 90-х годов как технология, позволяющая упростить и ускорить процесс приема заявок от частных инвесторов на покупку/продажу акций. Однако эта технология в конечном итоге привела к пересмотру ключевых концепций функционирования мировых финансовых рынков и реструктуризации всех видов бизнеса, связанных с торговлей ценными бумагами, включая поставку информации, брокерско-дилерские услуги, клиринговые, платежные и депозитарные системы.

С точки зрения электронной коммерции И-трейдинг являет собой пример весьма удачной ритейловой бизнес-модели, востребованной и поддержанной на Западе широким слоем потребителей. Этот чрезвычайно прибыльный бизнес фактически создал принципиально новую конкурентную среду, активизировал разработку технологических стандартов, привел к появлению новых игроков, торговых площадок и финансовых инструментов.

Буквально за последние месяцы данный сервис "вышел из подполья" и в России. Это не дань западной моде, а острая необходимость: в условиях значительного роста активности на российских рынках брокеры буквально задыхаются под наплывом клиентских заявок. Биржи заинтересованы в расширении клиентуры и росте ликвидности. Никого из участников рынка не устраивает "laisser faire", и все активно ищут выход в Интернет-технологиях прямого доступа.

Насколько и в каких формах опробованные на западе модели и технологии приживутся в России - вопрос открытый и дискуссионный. Мы приглашаем всех заинтересованных к продуктивному диалогу.

Эйфория. Только факты

Объем сделок, совершенных частными инвесторами через Интернет, во втором полугодии 1999 г. составил 48% их общего числа в сравнении с 37% в первом. В целом за 1999 г. эта цифра – 43% , тогда как еще год назад находилась на уровне 20%.

В США за последние два года из общего числа акций, проданных частным и корпоративным инвесторам, более 25% прошло через Интернет-брокеров. По оценкам консалтинговой компании Gomez Advisors к 2001 г. в мире будет открыто 18 млн инвестиционных счетов (в 1996 г. их было только 1,5 млн, в начале 1999 - 5,1). В настоящее время уже пятая часть сделок с акциями NASDAQ совершается через Интернет, и эта доля неуклонно растет.

Между тем, среднее количество сделок, приходящееся на одного человека в год, не так уж и велико. По оценкам Forrester Research, это10 сделок на одного американца. Средний размер счета тоже невелик: несколько десятков тысяч долларов (богатый инвестор не будет экономить на комиссии и предпочтет работать с full service брокером, дающим индивидуальные консультации).

В 3-м квартале 1999 г. отрасль пережила первый в своей истории спад совокупного объема торгов. Одной из причин стали многочисленные случаи "проигрыша" клиентами всех денег из-за полного непрофессионализма и непонимания механизмов торговли. Например, при покупке клиентом акций с маржинального счета в надежде на дальнейший рост котировок брокер имеет право без предупреждения закрыть позиции, если остаток денег на счете не покрывает возникший отрицательный баланс при неожиданном падении курса (говорят, что счет "не держит" рынок). Хотя акции после этого могут опять пойти в рост, однако потеря клиента будет уже невосполнима.

Как ни странно, причиной послужили элементарность сервиса, долговременный рост котировок и возникшая из-за этого эйфория: многие "домохозяйки" привыкли к легкой прибыли и даже не подозревали, что рынок может падать. В 1999 г. в Америке предъявлено несколько около 40 тыс. исков брокерам, в которых клиенты обвиняли их в недостаточно четко сформулированном предупреждении о возможных рисках. Хотя очень малая часть исков была удовлетворена, репутация Интернет-трейдинга была несколько подмочена.

Тем не менее, в 4-м квартале 1999 г. ситуация выправилась, и было зафиксировано беспрецедентное увеличение числа сделок на 55%. У онлайн брокеров за этот период было открыто 1.8 млн. новых счетов - наивысший результат за всю историю бизнеса. Совокупный объем инвестированных средств вырос на 35% и достиг $900 млрд. Суточный оборот Nasdaq постоянно растет и сейчас составляет почти $2 трлн.

Бизнес-среда обитания Интернет-брокеров

Буквально за несколько лет среда и условия функционирования мировых рынков капитала кардинально изменились. С середины 90-х годов рынки активно переходят к "ритейловой" модели развития, переориентируя свою инфраструктуру на индивидуального инвестора.

Основными факторами, влияющими на происходящие процессы, являются:

Увеличение участников рынка привело к колоссальной нагрузке на коммуникационные сети. Так как с точки зрения технологий перевод финансовых рынков в Интернет - неизбежен, то появляется гигантский рынок сбыта межсетевого, телекоммуникационного оборудования и программного обеспечения, оцениваемый в сотни миллиардов долларов. Неудивительно, что мировые лидеры в этой области, в частности Cisco Systems, пытаются закрепить за собой эту дополнительную рыночную нишу, образуя альянсы с ведущими системными интеграторами и бизнес-консультантами (PrisewaterhouseCoop-ers, KPMG, Andersen Consulting и т.д.).

Ряд аналитиков акцентирует внимание на спекулятивном характере операций многих частных инвесторов, считая, что деньги, пришедшие на рынок в результате рассматриваемых процессов, крутятся там чисто "виртуально". На самом деле эти капиталы реально работают на рост экономики. Например, венчурные компании, работающие в области высоких технологий (телекоммуникации, Интернет, биотехнологии и т.д.), получили реальный механизм заимствования средств с открытого рынка, которые оперативно вкладываются в разработки и маркетинг.

Принципиально важно, что с внедрением Интернет-технологий уменьшилось время принятия решений и реакции участников на рыночную ситуацию. За счет резкого роста числа сделок (пусть и небольших по объему) увеличилась скорость оборота капитала. Изменение структуры инвесторов вкупе с новыми технологиями привело к изменению характера и динамики самих рынков. Даже технические аналитики повсеместно признают, что наработанные модели анализа рынков уже не работают.

Бизнес-модели торговых площадок

Итак, глобализация рынков капитала стала реальностью. Новые технологии электронной торговли позволили преодолеть ограничения, связанные с расположением и размером торговой площадки, числом участников, и забыть о географических и временных границах.

В первую очередь приходится меняться самим биржам. В соотвествии с новой концепцией SEC биржа избавляется от своего прежнего статуса некоммерческого партнерства и может зарабатывать прибыль.

В классическом определении биржа - это "место или возможность для сведения друг с другом продавцов и покупателей ценных бумаг, либо для других действий с ценными бумагами".

В соответствии с новыми законодательными актами, принятыми американской Комиссией по ценным бумагам и биржам (SEC - Securities and Exchanges Commission) в 1998-99 гг. (в частности, правилу 3b-16), сейчас под биржей понимается любая организация, ассоциация или группа людей, которая:

Цель новой интерпретации - включить в нее системы, прежде всего полностью автоматические (компьютерные), в которых консолидируется поток встречных заявок, как путем обеспечения визуального доступа к их списку (в рамках некоторой информационной среды), так и автоматической обработки и исполнения стандартизированных по ряду параметров на основе внутренних "зашитых" алгоритмов.

В свою очередь, ордера определены в правиле 3d-16c как "безусловное выражение намерения купить или продать ценную бумагу, в качестве принципала или агента, включая любую котировку bid и offer, маркет-ордер, лимит-ордер или любой другой ордер с установленной в нем ценой". Таким образом, "безусловный" ордер на покупку/продажу означает, что при наличии в системе встречного ордера (соответственно на продажу/покупку), совпадающего по заранее заданным параметрам (цена, объем, тип актива), оба ордера исполняются (парируются) автоматически без дополнительного подтверждения сделки контрагентами.

Новые принципы организации торгов потребовали обновления инструментов и правил их обращения. В США и Европе резко ускорился процесс создания дополнительных торговых площадок, в том числе альтернативных торговых систем (ATS) и электронных коммуникационных сетей (ECN).

Альтернативные торговые тистемы (Alternative Trading Systems – ATS) - электронные торговые площадки, на которых происходит выставление, обработка и исполнение заявок. По сути ATS являются полноценными биржами, но подчиняются законодательству для брокеров-дилеров.

Электронные коммуникационные сети (Electronic Communication Network – ECN) являются частным случаем ATS. В отличие от ATS, ECN создавались как среда для обработки и исполнения лимит-ордеров (ордера с фиксированной ценой, не совпадающей с текущей рыночной). Приняв такой ордер, брокер не может его исполнить на биржевой площадке (в том числе в ATS) до тех пор, пока цена, указанная в ордере, не сравняется с рыночной. Однако такой ордер может быть исполнен в ECN при наличии встречной парной заявки.

По американскому законодательству ECN можут быть зарегистрированны и как брокер, и как биржа. В первую очередь в ECN ищется встречная парная заявка (если найдена, то обе заявки исполняются - "парируются"). На этом уровне с функциональной точки зрения ECN выступают в качестве биржи. Если парной заявки не найдено, то клиентская заявка выводится на открытый рынок, и здесь ECN выступают как брокер.

В настоящее время в США зарегистрировано 10 ECN: Instinet, Island, REDI, Tradebook, Archipelago, BRUT (BRASS Utility), NexTrade, Strike, Attain и Market XT, причем NexTrade уже прошла регистрацию в SEC как полноценная коммерческая биржа, а Instinet и Archipelago подали соответствующие заявки. В Европе наиболее известна TradePoint (Великобритания).

Электронная система прямого доступа к рынку (Electronic Direct Access System – E-DAT). Большинство брокеров часто исполняет заявки своих клиентов внутри собственных клиринговых систем, проводя взаимозачет в рамках потока встречных заявок на покупку и продажу. То есть заявка клиента может вообще не выводится на рынок. При этом в случае выставления маркет-ордера клиент не может быть уверен, что его заявка исполнена по наилучшей цене, тем более, если у него нет доступа к котировкам real-time, и он не имеет возможности проконтролировать текущую цену рынка.

Система прямого доступа предполагает автоматический (в компьютерном режиме) вывод заявки на рынок и самостоятельное управление размещением ордера, включая выбор торговой площадки, возможность коррекции параметров ордера, его отмены, контроль правильности исполнения, получение отчета о сделках и т.д. Фактически клиент получает доступ к торговой системе биржи (или альтернативной торговой площадки) и к дополнительной информации (не только котировки, но и данные об объемах заявок на покупку/продажу и т.д. - для акций - NASDAQ Level II) и "видит" наравне с другими брокерами, как его ордер "появился" в окне торговой системы. То есть из классической цепочки доступа (см. выше) выпадает два промежуточных звена - брокер и маркет-мейкер.

Заметим, что прямой доступ - технологическое понятие. С точки зрения старого законодательства, клиент не может выставлять сделку на бирже от своего имени. К тому же биржа не открывает инвестиционных счетов. Поэтому при работе на традиционных биржах брокер все равно неявно присутствует в цепочке, но не как посредник для вывода сделки на рынок, а как лицо, отслеживающее лимиты клиента на совершение операций и осуществляющее поставку актива, платежи, переход прав собственности на активы и т.д. (причем, все это осуществляется в рамках компьютерной системы).

Примером системы прямого доступа являются ECN. Однако по новому законодательству они совмещают в себе функции брокера и биржи.

Бизнес-модели брокеров

Full-services broker (фул-сервис брокер) - классический брокер, представляющий клиенту комплексное обслуживание:

Discount broker (дискаунт-брокер) не дает консультаций, а лишь выводит сделку на рынок. Эта бизнес-модель появилась после акта SEC 1975 г., отменившего ограничения на минимальный размер комиссии с клиента. У этих брокеров минимизированы накладные расходы (нет штата консультантов, аналитического департамента и т.д.), поэтому они могут работать за "смешные" комиссионные, за что и получили свое название. Таким образом, дискаунт-брокеры существовали и до появления Интернета, принимая заявки по телефону.

Низкие комиссионные - средство привлечения клиентов. Бизнес дискаунт-брокеров держится за счет оборота. Часто они даже не имеют торгового места на конкретной бирже (о чем клиент и не подозревает) и выводят сделки на торговые площадки не напрямую, а через сеть своих контрагентов (так называемых "брокеров на полу", являющихся членами биржи). Они занимаются лишь сбором потока ордеров и переадресовывают "оптом" этот поток маркет-мейкерам, обеспечивающим его исполнение. Этот механизм, называемый order flow (направленный поток ордеров), является абсолютно легальной практикой, в которой заинтересованы все участники схемы: дискаунт-брокер получает свои комиссионные, маркет-мейкер, зарабатывающий на спреде, - объем заказов.

On-line broker (онлайн брокер) – компания, предоставляющая свои услуги через Интернет. Заметим, что такой сервис имеют многие банки, имеющие статус брокера. С технической точки зрения Интернет – лишь дополнительное по отношению к телефону средство приема заявок. Другое дело, что он стал доминирующим и в силу ряда дополнительных факторов и привел к изменению всей концепции бизнеса.

Таким образом, онлайновым брокером может быть как фул-сервис брокер, так и дискаунт брокер!!! С этой точки зрения Интернет - не более чем технологичный в сравнении с телефоном способ передачи заявки, позволяющий одновременно обслуживать значительно большее число клиентов. Другое дело, что клиенты full-service брокеров, в отличие от большинства клиентов discount брокеров, - богатые люди, ценящие качество обслуживания выше размера комиссионных и использующие Интернет лишь по необходимости (а не как единственный способ подачи заявки).

Итак, названия брокеров "full-service", "discount" отражают их функциональное особенности по типу предоставляемого сервиса (что ведет к различию клиентуры по размеру инвестируемых средств, способу инвестирования и т.д.), тогда как "online" означает способ приема и обработки ордеров. Заметим, что сам по себе Интернет не меняет маршрута прохождения ордеров, упомянутого в начале данного раздела. Это возможно только в рамках технологии прямого доступа, реализуемой дэй-брокерами или в ECN.

Экономически востребованный симбиоз

Онлайновые технологии подоспели как раз вовремя и оказались манной небесной для дискаунт-брокеров. Получившаяся в результате этого симбиоза бизнес-модель оказалась экономически востребованной и, более того, фактически создала новый рынок услуг. И-трейдинг как и любой И-бизнес растет за счет оборота. Заработала самодостаточная цепочка: чем меньше комиссия и проще технология, тем больше клиентов, а значит и больше транзакций, прибыли, несмотря на то, что комиссия постоянно снижается (в среднем, с 1994 г. более чем в 5 раз).

Востребованность этого сервиса со стороны потребителей подтверждает и реакция фондового рынка. Например, именитый брокерский дом Charles Schwab, еще несколько лет назад был аутсайдером. Вовремя уловив тенденцию и переориентировавшись на предоставление услуг в режиме онлайн, он в 1996 г. стал ведущим Интернет-брокером в мире. Сейчас Charles Schwab обслуживает около 3.3 млн. инвестиционных счетов, совершая порядка 180 тыс. транзакций в день (см. табл.1). В 1999 г. он сохранил свою лидирующую позицию, но испытывает сильнейшее давление со стороны молодых и агрессивных конкурентов, демпингующих на комиссии. Как следствие, за 1999 г. акции Charles Schwab заметно подешевели. Несмотря на это, его капитализация почти в два раза превышает аналогичный показатель крупнейшего инвестиционного банка Merrill Lynch.

Рядом с брокерами сразу появились поставщики финансовой информации, начали издаваться новые журналы, книги, проводиться конференции, открываться учебные и консалтинговые центры. Спрос на IPO породил специализацию в организации первичного размещения (андеррайтинг), где лидерство захватили известные инвестиционные банки.

Таблица 1: Ведущие андеррайтеры по IPO в США (ранжированы по объему сделок)

С другой стороны, этот бизнес, "расшевелив" новый слой клиентов, привлек на фондовый рынок огромную массу денег частных инвесторов. Спрос на акции неминуемо толкал их котировки вверх, поддерживал высочайшую ликвидность и привел к расцвету инвестиционной эйфории. Спираль раскрутила сама себя. Многие аналитики считают, что данный феномен явился в последние годы основной причиной подъема американского рынка акций в целом.

Так как Интернет как технология позволяет предоставить клиенту в одной точке доступа практически неограниченный набор интерактивных сервисов, то развитие И-бизнеса (И-трейдинга тоже) идет на основе принципа функциональной достаточности. Компании стремятся объединить на своем сайте настолько полный комплекс услуг - банковских, инвестиционных, страховых, информационных и т.д., - чтобы клиенту не было необходимости пользоваться услугами других фирм.

Финансовая компания, предоставляющая такой полномасштабный сервис, фактически получает возможность контролировать все денежные операции клиента, начиная от предоставления ему займов на покупку недвижимости и кончая пенсионными схемами. Поэтому быстрыми темпами идут процессы интеграции технологий и бизнеса, резко ускорилось создание альянсов между провайдерами финансовых данных, брокерами, электронными банками, страховыми компаниями и т.д. Например, американский Интернет-брокер E*Trade купил в 1999 г. за 1,8 млрд. долларов Telebanc Financial. Это учрежденный еще в 1989 г. крупнейший в США банк, действующий исключительно в Сети. Банк был известен в частности тем, что благодаря минимизации накладных расходов он мог обеспечивать очень высокую ставку депозита.

Многие брокеры стали партнерами либо собственниками ECN и развивают свои ATS, а ведущие провайдеры финансовой информации стремятся включить исполнение ордеров в число своих услуг. Например, провайдер GlobalNet Financial заключил стратегический альянс с сетью NexTrade, купив ее торговую платформу и получив доступ ко всем ее рынкам. Тем самым он добавил к своим уникальным информационным возможностям услуги по Интернет-трейдингу. Datek владеет электронной сетью Island и тем самым обеспечивает своим клиентам возможность торговли акциями, котируемыми на NASDAQ, после закрытия официальной торговой сессии. E*Trade заключил альянс с ECN Instinet (в которой присутствуют акции NYSE и NASDAQ) с аналогичной целью.

В мае 1999 г. консорциум из Instinet, Warburg Dillon Read, Morgan Stanley, American Sentury J.P. Morgan и Archipelago заплатили около $21 млн., чтобы спасти сеть TradePoint, базирующуюся в Лондоне и ориентированную на работу с местными акциями. В 1998 г. эта сеть смогла "оттянуть" на себя лишь 1% объема торгов Лондонской фондовой биржи (LSE) и потеряла $11.5 млн. при доходах лишь в 1 млн. Новый консорциум владеет теперь 54 %-ым пакетом акций этой сети и намерен передать туда часть своего потока ордеров, чтобы обеспечить ликвидность. Это вполне возможно, так как в совокупности через членов консорциума проходит до 25% оборота LSE.

Смысл всех таких слияний не только в диверсификации деятельности и сокращении накладных расходов (весь сервис "живет" в Сети). Интеграция сервиса приведет к взаимному расширению клиентской базы каждой из услуг и ускорит развитие бизнеса в целом.

С другой стороны, происходит формирование специализированных сервисов, ориентированных на разные типы инвесторов. Например, средний размер клиентского портфеля у Paine Webber составляет 1 млн. долл. Понятно, что такая клиентура имеет совсем иные критерии оценки и выбора контрагента - во всяком случае, НЕ размер комиссионных. Поэтому руководство крупных инвестиционных банков, хотя и развивает онлайновый сервис, но рассматривает его как дополнительный. Вполне возможно, что более практичным для таких "китов" является не создание собственного подразделения, а покупка одного из Интернет-брокеров со всеми его технологиями и клиентурой.

Продолжение...

"Laisser faire" - французское выражение, означающее "пусть все идет так, как идет". Традиционно употребляется в экономической литературе как символ либерализма и экономического невмешательства государства.